JAPÓN BUSCA SALIDAS

Una política de choque

JAPÓN BUSCA SALIDAS

Por David Woo*

Muchos inversionistas creen que la relajación agresiva del Banco de Japón tendrá repercusiones globales, pues enviará a inversionistas japoneses a buscar activos de mayor rendimiento en otras regiones del mundo. Esto podría ser una suposición razonable, pero surge la pregunta: ¿qué tan rápido sucederá? En opinión de Bank of America-Merrill Lynch (BofA-ML), existen al menos tres razones por las cuales este fenómeno podría suceder más lento de lo previsto:

  1. Por definición, la capacidad de Japón para exportar capital depende solo del tamaño de su superávit de cuenta corriente. En los últimos dos años, mientras este superávit descendía, también lo hacía el ritmo de los flujos de capital hacia el exterior. En otras palabras, para que el dinero nipón inunde los mercados globales como lo hizo entre 2005 y 2007, la deteriorada balanza comercial primero tendrá que recuperarse. Es poco probable que esto suceda pronto. Los dos principales factores detrás de este dramático deterioro de la balanza desde 2010 son el auge de las importaciones energéticas y la desaceleración de Estados Unidos y China. La reciente depreciación del Yen (JPY) tendrá un impacto muy limitado en estos factores. De hecho, la balanza comercial podría empeorar en el corto plazo, debido al carácter no elástico de la demanda energética.
  2. El hecho de que la agresiva relajación del Banco de Japón hasta ahora no haya logrado reducir la volatilidad de sus mercados, también limitará el apetito de activos extranjeros entre los inversionistas nacionales. El aumento de la volatilidad en los rendimientos de los bonos samurái es la razón por la que dichos rendimientos comenzaron a descender. Esto ocurrió cuando el Banco de Japón anunció su decisión de política monetaria, reduciendo el diferencial de la tasa de interés que ofrecían los bonos extranjeros al inversionista japonés. Al mismo tiempo, los volúmenes de JPY, que han crecido más de 50% desde octubre, se mantienen altos. Resulta razonable asumir que esto desalentará a los inversionistas japoneses de incursionar más en el mercado de renta fija extranjera, en términos de una divisa sin cobertura. De hecho, ajustando por volúmenes del mercado de divisas, los bonos del Tesoro de Estados Unidos y los bonos de países centrales de Europa nunca habían sido tan poco atractivos para los inversionistas japoneses en los últimos 10 años. Incluso si los volúmenes de JPY eventualmente descendieran, la historia nos dice que el inversionista japonés probablemente no adquirirá grandes cantidades de bonos del Tesoro estadounidense sin cobertura cambiaria, en ausencia de una curva de rendimientos invertida en esa nación.
  3. En los últimos años, los inversionistas japoneses se han guiado más por el valor que por el moméntum en su comportamiento de inversión (ahora están cosechando beneficios). Las cifras sugieren que aprovecharon el fortalecimiento del JPY desde 2007, para acumular tenencias de activos foráneos. Desde 2008, las mencionadas tenencias se elevaron 60%, hasta alcanzar 5 billones. Como resultado, los activos extranjeros, como porcentaje del total de activos de los fondos de pensión japoneses y de sus empresas de seguros de vida, se elevaron en 2010 y 2011, no obstante el fortalecimiento simultáneo del JPY. Las cifras del cuarto trimestre de 2012 indican que los activos extranjeros como porcentaje del total de activos se encontraban apenas por debajo del récord histórico de 2007. Dado que el JPY se ha depreciado 20%, es razonable asumir que los fondos de pensión japoneses y sus firmas de seguros de vida nunca habían tenido posiciones tan superiores a la referencia de activos extranjeros, como las que ostentan actualmente.

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*David Woo es estratega de mercado cambiario y tasas de BofA-ML.
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