¿BARATAS O CON POCO VALOR?

Acciones de vivienda

¿BARATAS O CON POCO VALOR?

Por Manuel I. Royo* y Enrique G. Mourey

En mayo de 2008, el Índice Habita, que se calcula de acuerdo al precio de las emisoras de la Bolsa Mexicana de Valores (BMV) que se concentran en el desarrollo de vivienda, llegó a su nivel máximo de 831 puntos. Al 5 de abril de 2013, este índice cerró en 127 puntos. Esta precipitosa caída de 85% refleja cuánto se ha deteriorado el panorama de este subsector en los últimos años. Tan sólo el 11 de febrero de 2013, cuando el presidente Peña Nieto declaró las bases de la nueva Política Nacional de Vivienda, el Habita retrocedió 4%.

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El sector global de construcción y bienes raíces no ha recuperado los niveles pre-burbuja de 2008. Incluso otros segmentos de la construcción mexicana (el índice Construye se calcula con las emisoras del índice Habita más tres emisoras de cementos y cuatro de infraestructura) tampoco muestran un crecimiento anual positivo desde 2008, aunque sí se encuentran a niveles significativamente más altos que en lo más profundo de la crisis de 2008-09: el índice Construye ha crecido 14.3% desde marzo de 2009, mientras que el Habita aún está por debajo del nivel de 2009.

Nueva política afecta al segmento desarrollador

El Gobierno Federal dio a conocer su nueva política de vivienda en el que considera cuatro ejes de acción:

  1. Mayor y mejor coordinación interinstitucional, donde la Secretaría de Desarrollo Agrario, Territorial y Urbano es la instancia coordinadora de la política de vivienda del país.
  2. Modelo de desarrollo urbano sustentable e inteligente. Los créditos y subsidios del Gobierno Federal serán reorientados al fomento del crecimiento urbano ordenado
  3. Reducir el rezago de vivienda impulsando más de 1 millón de acciones de lotificación, construcción, ampliación y mejora de hogares, en el campo y en las ciudades
  4. Procurar casas dignas para los mexicanos, en donde las viviendas financiadas o subsidiadas por el Estado tengan al menos dos habitaciones

Los detalles de la política se darán a conocer este verano, pero ya se sabe que habrá un periodo de 24 meses para que las desarrolladoras maximicen esfuerzos y ajusten sus modelos de negocio a los nuevos lineamientos.

La política da un giro de 180 grados al programa de financiamiento y subsidio “Esta es tu casa” de 2007. Durante el periodo 2007-2012, este programa otorgó más de $1.5 billones de pesos para la adquisición de vivienda, generando una bonanza para las desarrolladoras que enfocaron sus recursos en adquirir reservas territoriales en las afueras de las ciudades.

Sin embargo, el crecimiento de la mancha urbana fue desordenado y representó elevados costos adicionales en infraestructura (escuelas, pavimentación, alumbrado público, agua). En las entidades donde más se agudizó el problema, hasta 15% de la vivienda financiada con créditos Infonavit no tiene ocupación permanente, a pesar de que varios organismos gubernamentales estiman un déficit de millones de viviendas a nivel nacional. Con esta problemática, los subsidios se retrasaron en 2011 y para 2012 y 2013 disminuyeron significativamente.

La problemática tiene tres ejes:

  1. Exceso de inventario poco habitable (y por consecuencia, de reservas territoriales)
  2. Mayores requisitos en el trámite de financiamiento
  3. Énfasis en construcciones urbanas/verticales/sustentables

Esto obliga a un cambio radical en el modelo de negocio de las emisoras desarrolladoras de la Bolsa Mexicana, en especial a Geo, Urbi Desarrollos y Homex.

Lo que está por venir

Los retos aún no terminan. Recientemente, el Registro Único de Viviendas recomendó prudencia a las desarrolladoras en sus proyectos de construcción, puesto que en el primer trimestre de 2013 se otorgó el 42% de los subsidios presupuestados para todo el año, según Conavi e Infonavit. Esto obliga a las emisoras a buscar fuentes alternativas de ingresos, como desarrollos comerciales e industriales en dónde compiten con líderes como ICA.

El Gobierno ha demostrado estar en la mejor disposición para reestructurar el sector de la mano del sector público. Sin embargo, las tendencias macroeconómicas del segmento muestran un notable deterioro.

Perspectiva bursátil

Casi 50% del movimiento del precio de una acción se debe al desempeño del sector del que forma parte. Una acción mediocre de un sector líder frecuentemente rinde mejor que una excelente emisora en un sector mediocre.

En mayo de 2012, el sector de Alimentos destacaba como el más atractivo de la BMV (desde esa fecha, este sector logró un rendimiento de 42%, mientras que el IPC obtuvo 16%). A diferencia de sectores con dinámicas mixtas, pero con más tendencias favorables (el sector financiero, minería, telecomunicaciones), el sub-sector de las desarrolladoras muestra más aspectos negativos y riesgos que oportunidades a corto y mediano plazo.

En 2012, las desarrolladoras reportaron utilidades -70% por debajo de los estimados a principios del año. De ahí que las perspectivas del segmento sean -10% menores ahora en comparación con los pronósticos de los analistas emitidos en mayo de 2012. Esto no sorprende, si consideramos que las acciones de este sector han caído -40% en promedio, en el mismo periodo.

¿Oportunidades de compra?

Cuando una acción está muy barata, los analistas siempre decimos que es por una razón. Esa razón puede ser que la acción esta subvaluada y es buena compra, o que la emisora tiene fuertes problemas que no se reflejan al 100% en sus resultados recientes. El sector de desarrolladoras se ubica en el segundo caso. A diferencia de otras áreas de construcción que tienen buenas expectativas.

Así, pues, podemos concluir que aun con los descuentos actuales de 30 a 40% en comparación con el IPC, el sector no es atractivo.

Todas las burbujas se revientan y la burbuja residencial vaticina un periodo largo antes de recuperar los niveles previos a 2008. Vemos pocas oportunidades de inversión en este segmento de la Bolsa, lo que contrasta con las mejores perspectivas del segmento de infraestructura. Creemos que ARA representa la única desarrolladora con posibilidades de generar rendimientos acordes al riesgo en este segmento.

Para entender las tablas

  • La utilidad por acción muestra la expectativa de ganancia que se tenía en abril de 2012 comparada con la utilidad real actual y lo que esto significa en términos porcentuales.
  • El crecimiento de la utilidad señala la estimación de ganancia que se tenía para 2017, contrastada con la estimación que actualmente se tiene para ese mismo plazo, así como la variación que hay entre cada una de ellas. Esto se obtuvo mediante el consenso de los analistas del crecimiento futuro estimado.
  • El rendimiento de la acción muestra la ganancia o pérdida en el precio de la acción de abril de 2012 a abril de 2013.
  • La reserva territorial se refiere a la valuación total de su inventario de terrenos, y de ahí, la proporción que es ilíquida (terrenos en desarrollo) como porcentaje de las ventas de 2012. Cuanto mayor es el porcentaje, menos posibilidades de deshacerse de esos terrenos.
  • Las cuentas por cobrar es el plazo en el que puede recuperar flujo de efectivo. Cuanto menor el número de días, más solvencia para la operación.
  • La razón de circulante mide la capacidad de la empresa para cumplir con sus deudas a corto plazo. Cuanto más alta es la cifra, la empresa es más solvente.
  • Deuda/Capital es el nivel de endeudamiento que ha asumido la emisora valor total.
  • Deuda/EBITDA es la proporción del endeudamiento con respecto al flujo de caja.
  • EBITDA/Servicio de deuda es la proporción del flujo de caja respecto al pago de la deuda en 2013.

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*Manuel Royo (CFA) es director de análisis bursátil en Burkenroad-Aragonés, el cual coordina junto con la Escuela de Negocios y Humanidades del Tec de Monterrey, Campus Chihuahua.
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