BOLSA MEXICANA NO TAN CARA

Estrategia

BOLSA MEXICANA NO TAN CARA

“Las enfermedades son los intereses que se pagan por los placeres”

John Ray

[Por Carlos Ponce]

Con un pronóstico conservador para el Índice de Precios y Cotizaciones (IPC) en 47,100 puntos para 2013, y un creciente entusiasmo sobre las oportunidades en México -que consensa más participantes internacionales-, una de las mayores dudas sobre el potencial bursátil del país es su aparentemente alta valuación. Uno de los múltiplos de mayor atención desde hace tiempo, conocido como el FV/Ebitda, apunta hacia fin de año muy cerca de nuevos máximos (de 10 años) en 10.2x. Esto invita a una reflexión sobre el tema, bajo una óptica poco conocida pero muy válida: el Inverso del Múltiplo.

Precios no, múltiplos

Una y otra vez hemos calificado la condición del mercado accionario a partir de métodos de valuación como múltiplos (FV/Ebitda, P/Ventas, P/U, etcétera) y no solamente por el movimiento de precios.

Una forma sencilla de entender esta diferencia es: supón que compras en $100 pesos una empresa que genera utilidades de $20 (rendimiento de 20%). Un año después la vendes en $200. Muchos pensarían que se vendió cara, pues su precio fue 100% mayor. Sin embargo, si al venderla la empresa generaba utilidades de $100 pesos, su rendimiento aumentó a 50%, entonces la empresa en realidad se vendió más barata. Es decir, ¡no importó el precio!

Inverso de múltiplos

El enfoque anterior es similar al empleo de múltiplos. Un múltiplo Precio/Utilidad Neta (P/U) indica la cantidad de años que le tomaría a un inversionista recuperar el precio que pagó por una acción, al suponer que la utilidad neta que genera la empresa en un año se reparte a los inversionistas mediante pago de dividendos. Por ejemplo: un P/U de 10/2=5x, significa una recuperación de la inversión (precio) teóricamente en cinco años. Una forma adicional de entender y utilizar los múltiplos es con su inverso. El inverso de 5.0x (1/5) es 0.2x o 20%. Así, recuperar la inversión en cinco años es igual a tener un rendimiento anual de 20%. Para un múltiplo P/U de 2.0x, su inverso es 0.5x (1/2) o 50%, es decir, en dos años se recupera la inversión con rendimiento anual de 50%.

Inverso vs. tasas de interés

Entendido lo anterior, resulta interesante comparar la tasa de retorno o de interés implícita en el inverso del múltiplo, respecto a la tasa de interés de un instrumento de renta fija (cetes). Algunos opinan que la tasa que se obtiene por el inverso del múltiplo debería ser siempre mayor a la de una alternativa de renta fija, por el riesgo habitual de la Bolsa. Sin embargo, también es cierto que al comprar una acción bajo la óptica de un inversionista patrimonial de largo plazo (muy recomendable), al rendimiento esperado por el pago de dividendos se debería sumar la tenencia de un activo real (parte proporcional de la empresa como accionista).

Valuación actual menos atractiva pero no tan cara

Consideremos este enfoque en el análisis de múltiplos, como complemento de otros de tipo sectorial o histórico que tradicionalmente usamos. Bajo el comparativo sugerido, la diferencia en puntos porcentuales entre el inverso actual del múltiplo P/U del IPC (23.3x = 4.29%) es igual a la tasa de cetes a 28 nominal (4.3%), aunque contra la tasa efectiva (después de impuestos) de 3.8% es mayor. Esta proporción de 1x es también similar al promedio histórico de 1x observado en los últimos 10 años. Aunque hoy son similares, en otras épocas el inverso ha sido mucho mayor y también mucho menos atractivo contra la tasa de interés. Lo que resulta una realidad a todas luces es que bajo el mismo enfoque, otros índices accionarios en el mundo, como por ejemplo el S&P 500 de Estados Unidos, luce más atractivo.

Interpretación

La valuación del mercado ha resultado atractiva cuando el inverso del P/U es mayor a la tasa de cetes. En los momentos más atractivos, la proporción de los rendimientos inversos ha sido de poco más de 1.5x el cetes 28 (2003, 2008, 2011). En otras épocas, el rendimiento implícito del P/U a través de su inverso ha sido apenas 0.7x la tasa de cetes 28, es decir, un mercado caro. Actualmente la proporción es de 1x (neutral).

IPCyCETES

¿ Y en EU?

Al realizar el mismo ejercicio para el índice accionario Standard & Poor’s (S&P) en EU (se considera un índice más representativo que el Dow Jones y el Nasdaq por una mayor integración sectorial y en número de emisoras), en comparación con la tasa de interés del Bono del Tesoro a 10 años (BT10) de aquel país, el resultado es muy distinto a México. Es sumamente atractivo. Actualmente el inverso del P/U de 14.17x (7.06%) resulta 4.3x mayor a la BT10 (1.63%). En los últimos 10 años, el diferencial fue únicamente de 1.83x.

S&P

* Carlos Ponce B. es director de Análisis y Estrategia Bursátil del Grupo Financiero BX+. Lo puedes seguir en su nueva cuenta de twitter @CPonceBustos.

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4 pensamientos en “BOLSA MEXICANA NO TAN CARA

  1. Estimado Dr. Milton, pese a la actual caída de la BMV gracias a América Móvil si no me equivoco, el pronóstico de llegar a los 47,100 sigue siendo algo posible?

    • Hola Carlos:
      Sí, como sabes el mercado accionario es altamente sensible a las noticias del día a día. Aunque la baja en la cotización de AMX le pegó mucho al IPC (porque su participación en la ponderación de este índice es muy elevado), las condiciones en términos de ingresos y utilidades para la emisora pueden mejorar en los próximos trimestres, así como para el resto de las emisoras que lo integran.
      ¡Saludos!
      Dr. Milton

    • Hola Eduardo:
      La empresa se vende más barata porque la generación de utilidades pasó de 20% al año (equivalente a $20 pesos) a $100 pesos, lo que significa una utilidad de 50% anual con un precio de venta de $200 pesos. El tiempo de recuperación de la inversión pasa de cinco años con una tasa de 20% anual a dos años con una tasa de utilidades del 50%. La acción se abarató en términos de este múltiplo al elevarse la capacidad de generar utilidades de la empresa.
      ¡Saludos!
      Dr. Milton

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