¿ESTARÁ EQUIVOCANDO EL MERCADO?

*Texto publicado en la versión impresa de la revista de mayo de 2012.

Tasas de interés bajas

¿ESTARÁ EQUIVOCANDO EL MERCADO?

[Por Steen Jakobsen, economista en jefe de Saxo Bank]

Afirmar que los últimos cuatro años (desde que comenzó la crisis financiera) han sido atípicos, implicaría subestimar la realidad. Los bancos centrales recurrieron a todo tipo de herramientas para afrontar los derrumbes. En primer lugar bajaron las tasas a cero o casi cero, luego implementaron “medidas poco convencionales” con el fin de mantener las tasas bajas en el extremo largo de la curva, así como comprar la mayor parte de los bonos emitidos por sus propios gobiernos. Esto se hubiera considerado un fraude hace décadas, sin embargo, es asimilado como la única posibilidad viable en el mundo actual.

Las caídas en el mercado accionario global en 2008-09, aunadas a los enormes desequilibrios fiscales –debido a los mayores estímulos gubernamentales de la historia– llevaron a la búsqueda de garantías para las operaciones del mercado a través de una amplia liquidez a tasas bajas. A esto le siguió el bombardeo informativo de los bancos centrales y los políticos que decían: “Confía en nosotros, tenemos todo bajo control”. Desde entonces hemos migrado de una burbuja a otra. Hoy nos encontramos en una trampa de deuda en la que gobiernos y entidades financieras permanecen ligeramente capitalizados y sin acceso al crédito, a menos de que el banco central esté dispuesto a dárselos.

Estados y organismos bancarios de todo el mundo han requerido tanto crédito, que al sector privado sólo le queda las migajas. A los empresarios, habitualmente el lado rentable y que asume riesgos, les han cerrado la llave del crédito. La macroeconomía ahoga a la microeconomía. Las empresas e individuos, aún cuando desean mayor flexibilidad y acceso a capital y riesgo, no sólo quedaron fuera de la jugada, sino también sobre-fiscalizados y sobre-regulados.

En lo que va de 2012 hemos visto cómo las tasas de interés regresan gradualmente a la normalidad desde los niveles profundos en los que se encontraban. Los movimientos han sido drásticos y han suscitado debates sobre el cambio de los fundamentos del crecimiento o la posibilidad de que la economía (principalmente de Estados Unidos) haya logrado invertir la tendencia. Durante el cuarto trimestre de 2011 hubo optimismo respecto a EU, al ver que el consenso en las proyecciones de crecimiento a futuro eran demasiado bajas. Ya en 2012, es posible que el mercado se está precipitando al prever que la reciente “estabilización” se traducirá en un crecimiento a largo plazo. Índices prospectivos indican signos de una posible desaceleración, con lo que la gran potencia seguiría teniendo un mejor desempeño que muchos países durante el año en curso, pero sólo porque el resto está mucho peor.

Esto deja una interrogante sobre la reciente caída en las tasas de interés: ¿Acaso ha tocado fondo el ciclo de las tasas? ¿Estamos ante la “nueva normalidad”, o simplemente una dosis de reversión a la media? Los gobiernos y los debilitados bancos, así como las empresas sobre-endeudadas, necesitan tasas de interés muy bajas para aguantar su enorme carga crediticia. El asunto del costo del dinero es vital en las circunstancias actuales, pero también a futuro por su impacto en el crecimiento y el ambiente de inversión.

Pensando en ello, consideramos los siguientes tres escenarios posibles:

  • Tasas aún más bajas. “Medidas poco convencionales” a futuro con base en una expansión monetaria infinita. Esto provocaría la reactivación comercial y sería la opción preferida de los políticos, al considerarse al margen del balance comercial y “fuera de la contabilidad”, ya que los bancos centrales continúan rescatando a los titulares de deuda soberana al emitir moneda. Al ser ellos mismos los que pueden dar luz verde a esta solución, este escenario se percibe como el más probable y factible en términos de continuidad: sigue el descenso de las tasas de interés. Sin embargo, ¿no deberían reconocer los mercados que los bancos centrales sólo adoptan estas medidas ante el pánico sistemático y la economía al borde del colapso, particularmente ante los desequilibrios ya introducidos?
    (Consenso Saxo Bank: 60%)
  • Más bajas en el canal de transmisión a la economía, pero fijadas en mínimos históricos. Las tasas han marcado un mínimo a largo plazo, puesto que las “medidas poco convencionales” van a tener que ir retirándose poco a poco. El mayor error de los bancos centrales siempre ha sido mantener estrategias excesivas de relajación durante un periodo muy largo. Está claro que los políticos se están volviendo muy desconfiados ante el bombardeo de estas llamadas “medidas poco convencionales”. Asimismo, podrían encontrar un alto tajante en la ley de flujos y existencias. Si la emisión de moneda se desacelera de aquí en adelante, habría consecuencias importantes.
    (Consenso Saxo Bank: 30%)
  • Crisis 2.0. En este escenario, los agentes del mercado pierden la fe en los gobiernos y en su capacidad para saldar deudas. En cierto modo, ya hemos tenido una Crisis 2.0 en la periferia de la eurozona, pero aún podría llegar a las economías del núcleo, como Alemania y Francia, o incluso a Reino Unido, Estados Unidos y Japón. Un alejamiento de la política de emisión infinita de moneda cambiaría las cosas. Los bancos y el gobierno dependen de la falsa sensación de seguridad por las bajas tasas de interés. Los últimos movimientos en las tasas en realidad son muy pequeños en perspectiva histórica. Si llegara a volatilizarse el mercado (y por tanto la inflación y las tasas), esto tendría un fuerte impacto en la crisis de deuda. (Consenso Saxo Bank: 10%)

En Europa y Estados Unidos, los propietarios de viviendas siguen sometidos a una fuerte presión. Un movimiento considerable de las tasas pondría a millones de personas con el agua al cuello respecto del valor de sus viviendas. Este es el lado negativo del callejón sin salida de la deuda: la incapacidad de crear un marco económico que evite amortizar deuda (como en Japón).

El mercado de valores y el mercado de la vivienda alcanzaron un tope en 1989. Veintidós años más tarde, el sector bursátil se encuentra 75% por debajo de su punto máximo. ¿Es esto demasiado negativo para ser aplicado al resto del mundo? Probablemente. Sin embargo, en el largo plazo hemos visto que toda media se revierte.

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