SOLUCIONES MEDIOCRES PARA PROBLEMAS SERIOS

Europa

SOLUCIONES MEDIOCRES PARA PROBLEMAS SERIOS

[Por Jorge Suárez Vélez / Foto Dreamstime]

Mientras no queramos admitir la seriedad de los problemas en el sistema financiero global, seguiremos ocupándonos de resolver coyunturas, ignorando la solución estructural que hace falta.

Podemos afirmar, sin temor a exagerar, que la economía mundial vive el momento más delicado desde la gran depresión y la década previa a la Segunda Guerra Mundial. En ese entonces, una crisis que inició en Estados Unidos tuvo una secuela extremadamente inoportuna en Europa, al combinarse con la fragilidad política de países como Alemania. En esta ocasión, los problemas económicos que se manifestaron con la caída de los mercados financieros y la crisis crediticia de 2008 mostraron en forma simultánea los puntos débiles de las economías de Estados Unidos y Europa.

Los mecanismos de contagio entre uno y otro han sido tradicionalmente innegables. Esto se debe al enorme intercambio comercial y a las fuertes ligas que unen a ambos sistemas financieros, donde la actividad de grupos europeos y estadounidenses se lleva a cabo en forma fluida, con fronteras cada vez menos marcadas y con esfuerzos regulatorios crecientemente globales. Por ello, difícilmente veremos una recuperación de la crisis sin que se logre una solución simultánea en ambos lados del Atlántico.

Euforia y más euforia

Los mercados financieros reaccionaron con euforia a los acuerdos alcanzados en las reuniones entre líderes europeos del 26 de octubre. Desafortunadamente, estos sólo pospondrán un desenlace que será complejo y que, una vez más, retrasará cualquier posible recuperación estadounidense. Desafortunadamente ha quedado atrás el momento en el que aún era posible llegar a acuerdos que definirían acciones contundentes y remediarían las causas estructurales de la crisis europea: la endémica falta de crecimiento, el extremo apalancamiento de los bancos europeos y la falta de competitividad de los países de la periferia (Grecia, Portugal, Italia y España). Las medidas anunciadas difícilmente tendrán un impacto definitivo en esos problemas.

Como suele suceder, los problemas crecen cuando no son atendidos y ésta no es la excepción. Cuando se empezó a negociar un descuento a la deuda griega, se hablaba de 21% en julio, tres meses después se negoció 50%, y aun reduciendo la carga crediticia a la mitad, el endeudamiento del gobierno griego ascendería a 120% del PIB en 2020. ¿De verdad se espera que el pueblo griego resista nueve años más de austeridad? La inercia de la crisis internacional ha llevado a que se sigan deteriorando las perspectivas de crecimiento en la región. Incluso la economía alemana, que parecía inmune a los problemas de su vecindario a principios de año, empieza a dar muestras de clara desaceleración. La falta de crecimiento será la condición que echará a perder al resto de las “soluciones”.

Uno de los errores fundamentales ha estado en el esfuerzo hecho por los gobiernos europeos para dar la impresión de que sus instituciones bancarias están más fuertes que la realidad. La fantasía comenzó desde los fallidos stress tests (pruebas que buscan comprobar la solvencia de las instituciones financieras). Si estos los comparáramos con las pruebas de esfuerzo que se harían para determinar la fortaleza cardíaca de una persona, las “pruebas” a las que se sometieron los bancos equivaldrían a un paseo por el parque. La lógica de este tipo de análisis es determinar qué le ocurre al balance de cada banco en condiciones extremas de deterioro en el entorno. Por ejemplo, los stress tests estadounidenses consideraban la posibilidad de cartera vencida en créditos comerciales de 9%, los europeos 1.5%. El nivel actual es ya más del doble que esas cifras.

¿Dónde queda el crecimiento?

En la medida en que se subestima el potencial impacto de la crisis, también se subestima la necesidad de los bancos de levantar capital fresco. Eso es exactamente lo que pasó. Incluso en los estimados de la tan “celebrada” reunión reciente, se llegó a la conclusión de que sólo requerirían de $106 mil millones de euros de capitalización adicional, pero hasta en estimaciones conservadoras ubican esa cifra en más del doble. Simultáneamente, los reguladores bancarios europeos proponen elevar los requerimientos legales de capitalización. La combinación de ambas situaciones forzará a los bancos a reducir el tamaño de sus balances para reducir su apalancamiento. Con ese fin, los bancos saldrán a vender activos y es probable que al hacerlo todos de manera simultánea, provocarán una disminución en el precio de éstos, necesitando vender más para lograr el mismo objetivo. Por otra parte, reducirán la disponibilidad de crédito en la región, lo cual tendrá un impacto negativo sobre el crecimiento europeo.

Los mercados parecen confiar en que los nuevos recursos que estarán disponibles en el Fondo Económico de Estabilidad Financiera serán suficientes para que, al garantizar la totalidad de las emisiones, se reduzca el costo al que se está financiando la deuda italiana y española. Recordemos, sin embargo, que éstos no provienen de recursos nuevos aportados por países como Alemania, sino de apalancar lo que ya estaba en el fondo. A corto plazo, la medida puede funcionar para limitar la especulación en contra de la deuda emitida por países que están en el límite. A la larga, tendrá efectos potencialmente imprevisibles.

El problema es estructural

Es poco probable que el mercado perciba que en una situación extrema se dispondrá de recursos alemanes para respaldar ese “apalancamiento”, pues el congreso germano ha dejado claro que el gobierno de Merkel limitará su participación en el fondo a $210 mil millones de euros (cuando se ha estimado que se requiere de un fondo de al menos $1 billón de euros para que eficazmente provea el apoyo para la enorme emisión de deuda italiana, la tercera más grande del mundo después de Estados Unidos y Japón).

El uso de apalancamiento para aumentar los recursos del fondo le restará transparencia al precio de numerosos productos híbridos que tendrán que surgir y que presentarán características similares a las de los CDOs (obligaciones de deuda colateralizadas) que tanto daño hicieron en la crisis bancaria estadounidense. Adicionalmente, proveer garantías para estas estructuras podría provocar que la deuda francesa pierda su calificación AAA, lo cual reducirá el precio de todos los bonos afectados por esa garantía.

Por si fuera poco, se está haciendo hasta lo imposible para que el descuento de 50% a la deuda griega sea “voluntario”, porque si fuese “obligatorio” dispararía las estructuras de seguros sobre ésta, conocidos como CDSs (Credit Default Swaps). Esto llevaría a que muchos bancos que adquirieron este tipo de instrumentos para limitar su pérdida en caso del default griego (y un descuento de 50% califica como tal), puedan recuperar parte de su pérdida. Ahora se tendrán que comer el golpe completo, y además harán que el resto del mercado abandone ese instrumento en el caso de las deudas portuguesa, italiana, española, etcétera, por lo que tendrán que compensar el riesgo simplemente comprando a precios más castigados.

Como siempre, no hay atajos para salir de una crisis estructural. Parece que los políticos europeos aprenderán esa lección con mucho dolor. Grecia saldrá de la eurozona en los próximos dos años, Portugal le seguirá después, y se tendrá que hacer esfuerzos sobrehumanos para encontrar soluciones para Italia y España. A juzgar por el récord de los resultados hasta ahora logrados, hay que moderar las expectativas.

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